鋰電網(wǎng)訊：走的快不是本事，走的穩(wěn)才是能耐。
隨著科創(chuàng)板開板的日漸臨近，截至5月31日，共有112家企業(yè)提交的申請資料已被受理，其中處于已問詢狀態(tài)的有94家。
而在這些被問詢企業(yè)中，一家名為寧波容百新能源的公司（下稱：寧波容百）走在了“前列”。近日，它已經(jīng)回復了上交所的第二輪問詢。
首席科創(chuàng)官注意到，作為目前估值已過百億的首批科創(chuàng)板申報企業(yè)、鋰電池正極材料新能源生產(chǎn)商，寧波容百的前五大客戶當中不乏寧德時代、比亞迪這類知名公司。
可正是這樣一家自帶光環(huán)的科創(chuàng)企業(yè)，在第一輪問詢中卻被上交所連發(fā)了60個問題，成為了首批受理企業(yè)中被發(fā)問最多的公司；在第二輪問詢中，上交所又對寧波容百有關(guān)“核心技術(shù)”“前五大客戶”“經(jīng)營性現(xiàn)金流”“應(yīng)收票據(jù)”等方面再次進行了“靈魂”拷問。
估值百億的科創(chuàng)“獨角獸”？
說到寧波容百，不得不提到的是A股上市公司當升科技（300073.SZ）。這家公司不僅是寧波容百的競爭對手，還和公司的董事長白厚善有著不解之緣。若說寧波容百脫胎于當升科技，這話也不為過。
1992年，北京礦冶研究總院成立了一個課題組，白厚善就擔任組長，這也是當升科技的前身。2001年，當升科技改制成功，并開始進入鋰電正極材料行業(yè)。在白厚善的帶領(lǐng)下，當升科技日益發(fā)展，并在2010年4月成功登陸創(chuàng)業(yè)板，成為了鋰電正極材料行業(yè)內(nèi)第一家上市公司。
東財choice數(shù)據(jù)顯示，首發(fā)上市之時，白厚善持有505萬股當升科技股票，位列第四大股東，后經(jīng)轉(zhuǎn)增等，其持股曾超過1000萬股。不過，隨著公司業(yè)績的下滑，白厚善在公司的地位也受到了挑戰(zhàn)。
2013年7月，白厚善向當升科技遞交了辭職申請，離開了這家自己工作了20多年的公司，并在隨后陸續(xù)套現(xiàn)所持有的股份。
一位業(yè)內(nèi)人士對首席科創(chuàng)官透露，因一些人事原因，白厚善算是失意離開當升科技的。
沒過多久，白厚善便消失在了當升科技前十大股東之列。不過，在2014年第三季度，也就是他辭職一年后，白厚善逐漸運作新的平臺，通過增資和股權(quán)司法拍賣，他取得了金和鋰電的控制權(quán)。
據(jù)悉，金和鋰電的原大股東金和新材主要從事鋰電池正極材料常規(guī)產(chǎn)品及前驅(qū)業(yè)務(wù)，在2016年10月，金和新材因逾期債務(wù)糾紛，所持有金和鋰電的少數(shù)股權(quán)法院執(zhí)行了司法拍賣。
而這家名為金和鋰電的公司，正是寧波容百的前身。
在全盤接受寧波金和鋰電后，白厚善憑借在當升科技的運作經(jīng)驗和業(yè)內(nèi)資源，在寧波容百的資本運作上，白厚善顯得駕輕就熟。天眼查數(shù)據(jù)顯示，申請科創(chuàng)板前的短短4年時間內(nèi)，寧波容百共進行了4輪融資，其中包括陽光財險、長江證券等。
與此同時，公司的業(yè)績也不斷向好。2016年-2018年，寧波容百營業(yè)收入分別約為8.9億元、18.8億元和30.4億元，增長率均超過50%。
中韓技術(shù)拼盤，引同業(yè)競爭非議
除了靚麗的業(yè)績水平、眾多資本的加持外，想必更讓白厚善欣慰的是曾經(jīng)和自己并肩作戰(zhàn)的當升科技“老人們”也愿意圍在自己的身邊。
招股說明書顯示，當升科技原生產(chǎn)廠長張慧清、原人力資源總監(jiān)姜慧、原營銷工程師劉德賢都是寧波榮百的員工。
同業(yè)跳槽也引起了上交所的注意，在二次問詢中稱“寧波容百是否存在來源于當升科技的資產(chǎn)、技術(shù)、研發(fā)成果等”。寧波容百表示，公司的產(chǎn)品定位、開發(fā)進度及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與當升科技存在顯著差異。
說到技術(shù)，寧波容百在投入上似乎并不大方。
2016年-2018年，寧波容百研發(fā)費用金額依次為0.32億元、0.77億元和1.20億元，占營業(yè)收入比例依次為3.59%、4.10%及3.94%，均低于廈門鎢業(yè)、當升科技等同行業(yè)公司；同期公司研發(fā)人員占總員工比例也逐年下降，2018年占比低于同行業(yè)平均水平。對此，寧波容百稱是因為公司規(guī)?？焖贁U大所致。
不過，更讓首席科創(chuàng)官好奇的是，寧波容百的核心團隊中，竟然有兩個韓國人：李琮熙和劉相烈。另外，旗下還有JS株式會社、韓國EMT株式會社等公司。
當然，中韓技術(shù)團隊也引起了上交所的注意，并對寧波容百就“核心技術(shù)人員是否與以前任職單位簽署了競業(yè)禁止協(xié)議，其主要成果是否涉及職務(wù)發(fā)明，是否存在侵害發(fā)行人或第三方合法權(quán)益的情形”進行了問詢。
在回復函中，寧波容百表示“因中韓兩國市場環(huán)境、技術(shù)路線存在差異，李琮熙在公司從事的研究、開發(fā)工作與在韓國公司差異較大，故不存在侵害第三方合法權(quán)益的情況”而另一位核心技術(shù)人員“劉相烈在公司主要從事研發(fā)管理工作，未形成職務(wù)發(fā)明”。
來源：問詢函回復
既然兩國技術(shù)差異這么大，高薪聘請韓國人員真的能起到實質(zhì)性效果嗎？而更有意思的是寧波容百還在招股書中提示了，未來可能會面臨行業(yè)競爭帶來的核心技術(shù)泄密，以及技術(shù)人員流失的風險。
對于這一風險到底是針對誰提出的，首席科創(chuàng)官聯(lián)系了寧波容百相關(guān)人員，但截至發(fā)稿未獲回復。
依賴大客戶，17億應(yīng)收支撐利潤
招股說明書顯示，寧波容百的大客戶應(yīng)收款數(shù)額比較多，而且存在一些關(guān)聯(lián)性。
數(shù)據(jù)顯示，2016年-2018年，寧波容百的凈利潤約為556萬元、2723萬元、2.1億元，三年翻了38倍；與此同時，公司的應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)余額也不斷攀升，分別約為3.3億元、8億元、11.4億元和9799萬元、1.66億元、6.72億元。如此數(shù)據(jù)，很難說是業(yè)績貢獻了利潤，還是應(yīng)收支撐了利潤。
除此之外，首席科創(chuàng)官注意到，自2016年起的三年間，寧波容百的第一大客戶均為天津力神電池股份有限公司（下稱：天津力神），這家公司每年的銷售收入占寧波容百當期營收比例均超過20%。另外，公司2018年的第二大客戶比克動力占比比例也達到12.07%。
也就是說，兩者合計貢獻了寧波容百三分之一的營收，說是公司業(yè)績的“鎧甲”也不為過。
可“鎧甲”也是寧波容百的“軟肋”。上交所在問詢中就注意到，“天津力神不僅是寧波容百的第一大客戶，同時也是公司2017年第二大供應(yīng)商。并且，天津力神的應(yīng)收款項還存在部分逾期的情況?！币虼讼Ｍ竞捅Ｋ]機構(gòu)對此進行說明。
在回復函中，寧波容百稱為應(yīng)對原材料上漲壓力，上述問題的確存在。并且，天津力神在向公司銷售原材料的過程中還采取了沖抵公司對其應(yīng)收貨款的方式。2016年至2018年，寧波容百對天津力神方面的應(yīng)收賬款余額分別為1353萬元、2.2億元及1.7億元，計提的壞賬準備金額約為68萬元、1102萬元和856萬元。
換句話來說，就是寧波容百向天津力神買原材料，加工完產(chǎn)品后再賣給天津力神，自己就賺一個加工錢，對方不僅拖款，還要把原料費給扣了，可見寧波容百在上下游中的話語權(quán)并不強。如果說天津力神好歹是國有控股公司，付款慢但還是有希望的話。那第二大客戶比克動力，存在的風險或許就有點高。
來源：寧波容百招股書
招股說明書顯示，2018年寧波容百對比克動力的應(yīng)收賬款余額約為2.16億元，且期后回款比例僅有44.96%；同年，比克動力還有一筆對寧波容百1800萬元的商業(yè)承兌匯票無法兌付。因此，上交所提出質(zhì)疑，請會計師“核查是否存在使用無真實貿(mào)易背景的應(yīng)收票據(jù)進行融資的情形”。
在二次問詢中，上交所注意到，“長信科技（300088.SZ）對其持有的比克動力長期股權(quán)投資在2018年度計提了減值準備?！睋?jù)長信科技的年報披露，比克動力的凈利潤由2017年的5.5億元下降到了2018年的7775萬元。
來源：長信科技年報
對于第一債務(wù)人業(yè)績的惡化，寧波容百并沒有那么擔憂，其在回復函中稱“2018年比克動力營業(yè)收入保持增長，具有持續(xù)盈利能力，且在與公司的合作過程中目前仍在還款。由此，公司就比克動力應(yīng)收賬款未列為單項重大單項計提壞賬準備”。
不過，天眼查顯示，2016年-2018年，寧波容百共進行了8次開庭。除了一起競業(yè)限制糾紛，另外7次都是合同糾紛，且大多數(shù)是由于下游企業(yè)拖欠貨款。
財務(wù)“走鋼絲”，技術(shù)優(yōu)勢不明顯
一方面，應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)的激增讓企業(yè)利潤有所增長；另一方面，這顯然對公司的資金鏈也造成了一定的壓力。因此在此次科創(chuàng)板募資中，除了建立2025動力型鋰電材料綜合基地（一期）外，寧波容百還需要籌資4億來補充運營資金。
招股說明書顯示，2016年-2018年，寧波容百經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額均為負數(shù)，分別為-6287萬元、-6.38億元和-5.43億元。對比同行業(yè)公司，現(xiàn)金流持續(xù)三年為負的只有寧波容百。對此，寧波容百在回復函中解釋稱“現(xiàn)金流情況不同主要是由于利潤規(guī)模、所處發(fā)展階段不同等因素所致”。
與此同時，寧波容百投資活動現(xiàn)金流量凈額也常年為負。這意味著，公司需要大量籌資來維持現(xiàn)金流的平衡。
首席科創(chuàng)官發(fā)現(xiàn)，近年來，寧波容百的主要融資途徑并非借款，而是“吸收投資收到的現(xiàn)金”，也就是以發(fā)行股票、債券等方式籌集的資金。
正是這樣一家財務(wù)數(shù)據(jù)“走鋼絲”的公司，在2018年6月，由金沙江資本領(lǐng)投的融資中，投后估值達到101億元，堪稱鋰電池領(lǐng)域的“獨角獸”，而目前當升科技的市值也不過百億上下。
對此，部分業(yè)內(nèi)人士對這頭百億的獨角獸很不理解。一位電池業(yè)內(nèi)人士對首席科創(chuàng)官說：“寧波容百走的是從硫酸鎳到三元前軀體再到三元正極材料的技術(shù)路徑，處于整個產(chǎn)業(yè)的中游，在定價權(quán)上毫無優(yōu)勢可言，在技術(shù)上也無過人之處?！?/p>
據(jù)這位業(yè)內(nèi)人士介紹，從寧波容百的路徑來看，會陷入到廈門鎢業(yè)、當升科技、杉杉能源和萬向新能源等同行業(yè)的競爭體系中，依照現(xiàn)在寧波容百的實力來看，根本無法形成規(guī)模效應(yīng)與有實力的同業(yè)廠家產(chǎn)生競爭。
因為在2016年至2018年期間，其占營收80％以上的產(chǎn)品三元正極材料毛利率分別只有13.95％、15.74％和18.21％，而同期行業(yè)平均水平卻分別達到了16.37％、19.3％和15.98％，可以看出，2016年和2017年其主營產(chǎn)品的毛利率是低于行業(yè)平均水平的，也只有2018年才有所趕超。就此來看，“容百科技的產(chǎn)品在行業(yè)中并不具有太大優(yōu)勢的”。
除了當升科技外，杉杉股份也是寧波容百列舉的同行業(yè)可比公司，且杉杉股份的子公司杉杉能源在三元正極和正極材料上的產(chǎn)能均高于寧波容百。2018年，杉杉股份以234億元的資產(chǎn)、88.5億元的營收、12億的利潤遠超寧波容百，總市值也不過134億元。
對于估值的疑問，首席科創(chuàng)官多次聯(lián)系了寧波容百并發(fā)送求證郵件，對方稱會告訴領(lǐng)導通過郵件回復，但截止發(fā)稿并未收到回復。
“全球領(lǐng)先”，產(chǎn)品安全值得考量
在招股說明書中，寧波容百多次提到，自己的產(chǎn)品是“全球領(lǐng)先”、“最早推出”、“世界三元正極材料的第一梯隊”、“在全球范圍內(nèi)率先應(yīng)用”……對于這些描述，上交所也提出了質(zhì)疑，請公司“結(jié)合細分行業(yè)技術(shù)發(fā)展情況等判斷，相關(guān)表述是否真實、準確、客觀”。
當然，公司不會自己打臉，在回復函中肯定是說這些描述都是妥妥的。那寧波容百到底生產(chǎn)的是什么神仙產(chǎn)品，能讓資本另眼相看，還有勇氣沖刺科創(chuàng)板呢？
在招股說明書中，寧波容百稱自己的主要產(chǎn)品為三元正極材料及前驅(qū)體。簡單理解就是電池正的那極里面的材料，由三種物質(zhì)構(gòu)成。基于能量密度高、循環(huán)性能好等優(yōu)勢，三元正極材料已成為鋰電池正極材料的重要發(fā)展方向。而鋰電池正是現(xiàn)在打的火熱的電動汽車的重要部件之一。
可是現(xiàn)在生產(chǎn)鋰電池的廠商多了去了，寧波容百憑什么說自己領(lǐng)先？
寧波容百在招股說明書和回復函中描述，國內(nèi)市場對于NCM811的需求較為旺盛，但受制于產(chǎn)能供給不足，市場處于供不應(yīng)求狀況。而除容百科技外，國內(nèi)僅有當升科技、天津巴莫、杉杉能源等少數(shù)廠家實現(xiàn)NCM811量產(chǎn)。正因為自己生產(chǎn)的不是普通的三元正極材料，因此和同類上市公司沒有可比性，估值當然不能一樣。
NCM811真的這么厲害嗎？的確，無論是電池成本還是續(xù)航里程上，這一產(chǎn)品和傳統(tǒng)產(chǎn)品相比都具有比較優(yōu)勢。但首席科創(chuàng)官在查閱資料后發(fā)現(xiàn)，高鎳三元電池最大的問題是潛在的安全隱患。
中國科學技術(shù)大學博士唐仲豐就在自己論文中提到，高鎳三元的循環(huán)性能、安全性能、儲存性能較差，阻礙了三元材料在動力電池領(lǐng)域的大規(guī)模應(yīng)用。除此之外，正極材料的熱分解溫度往往是影響電池熱失控的關(guān)鍵因素，其中鎳含量越高，熱穩(wěn)定性越差。在實驗中和其他材料相比，NCM811的熱穩(wěn)定性較差，同時伴隨著放熱量的急劇增加。
來源：唐仲豐論文
另外，除了熱量的影響，高鎳三元材料在循環(huán)過程中的體積變化更大，因此更容易由微裂紋擴展而導致材料失效。
來源：唐仲豐論文
近年來，特斯拉等電動汽車自燃或爆炸的現(xiàn)象層出不窮，據(jù)媒體統(tǒng)計，過去三個月特斯拉Model S已經(jīng)出現(xiàn)了多起自燃事件。另外，工藝處于領(lǐng)先地位的韓國兩大電池巨頭LG化學和SKI都將推遲量產(chǎn)高鎳NCM811電池的計劃。
你覺得未來NCM811真的能助寧波容百走上光輝大道嗎？除了安全問題，也許老板得先想想17億的應(yīng)收怎么辦。
